管清友:中国有很多牌可以打,去改变经济增长轨迹
作者: 管清友 -- 如是金融研究院院长、首席经济学家   编辑: 罗辑
发布: 01/01/2020 23:03
  

南渡:中国经济一路向南

南渡指的是中国经济处在减速期,GDP增速呈南下趋势。从宏观研究角度来讲,我们目前不能准确地预见减速期会在哪一年结束,但是我们可以通过国际比较来找到一些规律,因为很多经济体曾经经历过这样的过程,可供我们借鉴和参考。

在经历了长时间的高速增长后,经济体普遍都会经历一个漫长的减速阶段,平均时间大约是20年,最终稳定的GDP增速平均值为3%。美国经过减速期30年,经济增速从高点18.9%下降到3%;日本经过减速期30年,经济增速从高点13.1%下降到1%;韩国、泰国、中国台湾都经历了20年的减速期,经济增速从12%以上的高点下降到3%。中国经济增速从2008年步入换挡期,目前刚刚走过了10年,GDP增速从高点14.2%下降到了现在6%。

但中国的表现也是比较特殊的,即便在减速期里,我们的经济增长速度仍然是相对比较稳定的,而且是相对高位。其他经济体,美国、日本、韩国、中国台湾、泰国、马来西亚在经济减速期中都经历过严重的衰退,GDP增速都跌到过负值,而中国的减速相对平稳,最大的波动出现在2008年,此后基本是下下停停。

可能很多人会问,减速真的会再经历十年吗?中国的特殊性在于市场规模和深度仍然足够大,我们还有很多牌可以打。尽管我们很难改变长期减速的趋势,但是我们在两三年内,是可以通过一系列逆周期调节举措来改变经济周期的轨迹。

于是,问题就变成了:经济增长要不要保6%?一部分观点认为因为6%是保不住,所以索性不要保,就让它下去,市场可以迅速的出清。另外一部分观点则认为如果经济下滑过快,会让原本没有风险的企业陷入风险中,为了稳定就业、防范风险,采取稍强力度的逆周期调节还是有必要的。

我更主张“保6%”。中国的GDP增速从9%到8%用了3个季度,8%到7%用了14个季度,从7%到6%经历了17个季度,表面是看经济越是往下走,下一个台阶所需要的时间越长,实际上就是逆周期调节在起作用,这就给我们的宏观政策提供了一个空间。

当然,我们也知道这个6%大概率是保不住的,6%不是中国经济的底,经济还会继续“南渡”。

北归:硬核资产一路向北

北归是资产表现分化会也越来越明显,硬核资产加速北上。既然经济处在一个不以人的意志为转移的下行期,那么企业家和投资者应当积极做好应对,从两个层面跟大家分享一下我的看法。

从企业家的层面,企业的扩张确实是有边界的。最近几年许多企业的扩张停不下来,无法适时的止步,可能是因为创始人的基因,可能是因为这个行业所处的赛道,也可能是维持内部团结的需要,但最后却导致了崩溃。就像历史上很多帝国扩张不可持续一样,企业的扩张也是有边界的。

对于企业来说,有以下几个方面可以参考:

从经营角度看,从横向的流量扩张转向纵向的流量变现。不仅仅是在互联网的流量看到了天花板,我们在汽车、房地产、很多消费品等领域都发现了天花板。宏观上,目前处在从增量经济时代向存量经济时代转变的过程,在这个过程当中,通过流量的扩张提高估值,再去进行新的投资,这种经营模式不再可取。

从企业规模看,从“大而不能倒”转向“小而美”。过去是大而不能倒,现在是大可以倒,而且倒的还不少。未来5-10年里,生意不是往大了做,而是往“小而精”了做,哪怕公司只经营一个细分行业,只有一种产品,但能稳定盈利,也胜过那些“样样通,样样松”的公司。

从经营策略看,从快速扩张转向稳健经营。对于目前已经在行业上占有一定份额的企业来说,未来需要告别高杠杆扩张的模式,稳扎稳打,扩张速度可能放慢,但抗风险能力要提高。

对于投资者而言,赚快钱不再那么容易,风险越来越大,坑也越来越多。在这种背景下,我们还是要更多的关注硬核资产。硬核资产具有四个明显的特性,有实实在在的价值,相对稀缺,相对安全,流动性更好。

一是价值性。简单来说,就是对人有“用”,一个硬核的公司要能创造利润,权益回报率(ROE)要高,一个硬核的房子必须有居住和生活价值。

二是稀缺性。物以稀为贵,越稀缺,越难被复制,就越有价值。比如京沪深的房子,土地稀缺导致供给的速度远远跟不上市场需求,成为价格上行的重要推手。

三是安全性。高收益意味着高风险,不碰“带刺的玫瑰”,银保监会主席郭树清说过“收益率超过6%的就要打问号,超过8%的就很危险,10%以上就要准备损失全部本金”,警惕高收益理财产品。

四是流动性。需求不能太小众,最好是受到大部分人的需要和认可。在金融下行周期,需求过于小众的资产流动性越差,价值难以体现,比如一些顶级豪宅,买家群体太小,流动性很差,在房价下跌只能进行更大幅度的折价。

同时符合这四个条件的资产其实非常少。硬核公司是拥有盈利护城河的行业龙头;硬核股票是具有竞争优势的龙头企业;硬核债权主要是国有主体和高评级债券;硬核地产是核心城市和核心位置的核心房产。从股票市场来看,一些优质个股的筹码可能会进一步的集中,集中到以价值投资为理念的外资手里,集中到机构投资者手里,未来可以买到优质筹码的机会越来越少了。

西进:西方世界的三种结局

西进是总结下西方国家三种结局,原地踏步、向上提升还是向下沉沦。中国在2018年人均GDP水平大约是9800美元,2019年大概率将突破1万美元的关口。我们研究了全球各国人均GDP的演变过程,总结出了一点规律:人均GDP在3万美元以下时,经济主要是靠劳动力、资源、初级技术驱动,也就是发展中国家目前所处的经济水平;人均GDP在3万-6万美元时,经济主要是靠技术驱动,大多数发达国家现在处在这个阶段;人均GDP在6万美元以上时,经济主要是靠资本驱动,比如美国,对外净资产-9万亿(美国的对外投资总额比其他国家在美国的投资总额少了9.6万亿美元),还能取得正的投资收益。

接下来,我主要讲三个国家的历史经验和教训。

原地踏步的是80年代的日本,依赖金融宽松,经济长期萧条,产业持续衰落。从经济指标上来看,日本在80年代末期以后,人均GDP水平基本上在3万到4万美元的区间里,没有发生太大的变化。从这个维度上来看,日本的经济确实是陷入到相对停滞的状态。这种状态进一步影响到了日本的企业,影响到了国民的心态,影响到了社会阶层的变迁。80年代,日本在稳增长还是调结构之间选择了前者。在1985年广场协议之后,日元持续升值,损害了出口和经济,日本开始加大金融缓和力度。实际上,从1980年以来,日本一直在推行金融缓和政策,央行基准利率已连续五次下调,从9%降至5%。1986-1987年,日本又连续五次下调央行基准利率,1987年2月达到战后最低水平2.5%。,M2增速持续高达2位数,释放了大量的流动性。热钱迅速涌入股市和楼市,泡沫不断膨胀,最终骤然破灭,日本也陷入了“失去的二十年”。

向上提升的是90年代的韩国,经过全面改革,经济平稳减速,产业成功升级。韩国的情况和日本恰恰相反,在稳增长还是调结构之间选择了后者。韩国在90年代末期经历了亚洲金融危机的冲击,进行了相对比较彻底的结构化改革,人均GDP从一万美元到现在接近三万美元,1998年韩国人均GDP到达一万美元时,和现在中国的境况很相似,许多经验是值得我们学习的。90年代末韩国的改革主要有:健全金融监管体系,引导亏损机构出清,加大金融开放力度,处置金融不良资产,加快培育资本市场。

向下沉沦的是60年代的阿根廷,深陷债务危机,经济持续负增长,产业十分单一。需要警惕的是类似阿根廷这样的案例。从上个世纪60年代开始,这个国家就开始走向国有化、高福利、高税收、宽货币的道路。贝隆政府上台后,开始全面国有化,发展国有工业。对内,推行金融国有化,将央行收归国有;盲目实行“福利赶超”,将GDP的30%用于社会福利开支;为了保障阿根廷的“福利赶超”,阿根廷提高各项税率,最终成为拉美税负最重的国家,20世纪60年代初,关税税率高达84%,企业利润大部分被税收侵蚀。在这样的政策之下,阿根廷财政陷入恶性循环,恶性通胀,外债极高。近年来多次出现债务危机,2018年经济出现负增长,通胀接近50%。

东出:坚定走出中国道路

东出指的要积极应对变化,走出中国道路,冲破折叠。

首先要解放思想,无论是对国际关系的处理,还是对国内宏观经济的治理,以及对民营企业的态度等,都需要解放思想。在此基础上,强化市场、放松管制、改善供给、激发活力。具体来看,可以分为以下几个方面:

第一,激活财政。短期来说,还是要坚定不移的保6%,防止经济过快下滑以及过快下滑带来的风险释放。我们的赤字率只2.8%,在财政上确实没有必要那么保守,财政政策的作用可能要远远大于货币政策。

第二,激活教育。全球人均大学数量对比发现,中国每百万人拥有2.07所大学,远远低于发达经济体,比如美国每百万人口拥有17.61所、日本9.69、中国台湾地区6.78,甚至比印度(6.22)还低很多。未来,充分调动民间资本的积极性去办教育,实现公用事业部分的民营化,是一项既能应对短期的经济下行,也能为长期的可持续发展奠定基础的重要举措。

第三,激活文化。经济下行的时候,往往是文化、娱乐、文学兴盛的年代,但是我们对于文化还有很多不太必要的、甚至有些过度的管制。这个领域韩国给我们提供了非常好的经验,他们在90年代末期应对亚洲金融危机其中一项重要的举措就是激发文化旅游。

第四,激活医疗。从每千人病床数来看,我们和日本、韩国、德国的差距还是比较大的,我们每千人拥有病床数为4.2,日本13.4,韩国11.5,德国8.3。随着中国步入老龄化,人们对于医疗、医药、医美这些领域的需求越来越大,医疗在未来10-30年内,都是充满想象力领域。

第五,激活消费。从国际经验来看,当人均 GDP 超过8000 美元,居民消费快速扩张,就会进入消费服务业快速增长的工业化后期。目前中国拥有超过3亿新中产,位居世界第一,

史诗级消费升级已经到来。所以我们看到海外护肤品、境外旅游等需求快速释放,只是消费渠道和方式还需要进一步丰富和完善。

第六,激活人力。随着人口老龄化加剧,人才争夺战越演越烈,但是以户籍制度为代表的城乡二元化结构限制了人口的自由流动,成为激活人力的最大障碍。有一个指标值得关注,就是名义城镇化率和实际城镇化率的差值,2018年户籍人口城镇化率为43.37%,常住人口城镇化率为59.58%,至少还有2亿人尚无实现真正的城镇化,北京、上海常住人口中有三分之一还是外地户口,未能享受到市民化待遇,教育、医疗、住房等公共服务均等化还未实现,这是未来城镇化的一大重大看点。

第七,激活股市。股市对于企业直接融资和家庭资产配置的重要性毋庸赘言,但是与海外城市地区相比,中国家庭以股票为代表的金融资产配置占比较低,有77.7%是房产,只有11.8%是金融资产,远低于美国的42.6%。主要原因是中国股市尚不成熟,波动较大,涨多跌少,而与此相对的是地产投资收益相对稳定可观。但在房住不炒的主基调下,这一情况将发生根本性变化,未来是股权为王,股票投资占比会稳步上升,但前提是股市逐步健全,注册制改革就是一个重大突破。

最后总结一下,从全球范围来看,中国仍然是全球最大的市场。尽管内部国际环境和内部环境复杂多变,经济增长遇到一些压力,但是长远来看,中国的市场广度和深度仍是全球最大的,增长潜力巨大。中国人追求财富的梦想、追求美好生活的需求是我们这个经济体可持续发展的一个不竭动力;与此同时,企业家的创新是中国经济生生不息的原动力。希望中国能有好的应对短期和长期冲击的策略,能够把牌打对,路走对。

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来源: 管清友专栏
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